신용위험 분석 _ 기업어음 신용위험분석

기업어음(CP)은 상거래와 관계없이 단기자금을 조달하기 위하여 기업이 자기 신용을 바탕으로 발행하는 만기 1년이내의 어음이다. 이러한 기업어음은 상거래에 기초하여 발행되는 상업어음(진성어음이라고도 함)과는 달리 자금조달 목적으로 발행된 융통어음이라는 점에서 차이가 있다.

 

기업어음에 대한 신용위험분석은 발행회사의 채무상환능력을 평가하고 그에 따라 신용등급을 결정하는 과정으로 이루어진다. 회사채는 장기부채이므로 신용위험을 평가함에 있어서 장기적 수익성이나 성장성 등이 더 중요시된다. 이에 비하여 기업어음 신용평가는 발행기업의 단기지급능력에 중점을 두기 때문에 현금흐름분석과 같은 유동성 관련 분석에 더 큰 비중을 두게 된다.

 

기업어음의 신용등급은 어음발행의 적격 여부 판단 및 발행조건 결정의 기준으로 활용되며, 이러한 용도 외에도 은행과 여신전문기관 등 금융기관의 여신심사 참고자료, 투신, 펀드 등 국내외 기관투자자의 투자심사기준, 조달청과 한국전력공사 등의 공사발주시 수주기관의 적격심사 자료, 거래상대방의 신용판단을 위한 기준, 이자율 산정의 참고자료 등 다양한 용도로 활용되고 있다.

 

 

 

기업어음 신용평가제도

 

 

신용평가기관

현재 우리나라에서 기업이 무담보어음이나 중개어음을 발행하여 종합금융회사, 증권사, 은행 등을 통해 단기자금을 조달하려 할 때에는 신용평가기관의 신용평가를 받게 되어 있다.

 ※ 기업어음은 종합금융회사나 증권회사와 같은 취급기관의 지급보증 유무에 따라 담보부 기업어음과 무담보부 기업어음으로 구분된다. 중개어음은 기업이 발행한 어음을 종합금융회사가 직접 매입하지 않고 자금 여유가 있는 다른 기업을 연결하여 그 기업이 매입하도록 함으로써 자금조덜이 이루어지는 어음을 말한다.

 

한국신용평가(주), NICE신용평가(주), 한국기업평가(주) 등이 기업어음의 신용등급을 평가하고 있다. 기업어음에 대한 신용평가 절차는 기본적으로 회사채 신용위험 평가와 유사하다.

 

 

기업어음 신용등급체계

기업어음의 신용등급은 발행회사의 신용도에 따라 A1부터 D까지 6개의 등급으로 분류된다. 표[기업어음 신용등급 체계와 등급의 의미]에는 6개 등급의 각각에 대해 그 의미가 요약되어 있다.

 ※ 기업어음은의 신용등급체계는 신용평가회사 간에 차이가 없이 6개 등급으로 나뉘어져 있다. 그러나 각 신용등급의 의미는 신용평가회사 간에 다소 차이가 있다.

 

6개의 등급 중 A1에서 A3까지는 적기상환능력이 인정되는 투자등급이며, B와 C는 환경변화에 따라 적기상환능력이 크게 영향 받을 수 있는 투기등급으로 분류된다. D는 상환불능상태를 나타내는 등급이다. 또한 A2부터 B까지는 +와 -를 추가하여 동일 등급 내에서 더 세분된 우열을 나타내고 있다. 표[기업어음 신용등급 평가사례]에는 신용평가기관이 발표한 기업어음 신용등급 평가결과가 예시되어 있다.

 

[기업어음 신용등급 체계와 등급의 의미]

신용등급	신용등급의 의미
A1	적기상환능력이 최상이며 상환능력의 안정성 또한 최상임
A2	적기상환능력이 우수하나 그 안정성은 A1에 비해 다소 열위임
A3	적기상환능력이 양호하며 그 안정성도 양호하나 A2에 비해 열위임
B	적기상환능력은 적정시되나 단기적 여건변화에 따라 그 안정성에 투기적인 요소가 내포되어 있음
C	적기상환능력 및 안정성에 투기적인 요소가 큼
D	상환불능상태임

 

[기업어음 신용등급 평가사례]

회사명	구분	재무기준일	직전등급	현재등급	평가일
오리온	정기평가	2014/06/30	A1	A1	2014/12/01
현대카드	정기평가	2014/06/30	A1	A1	2014/11/28
대신에프앤아이	정기평가	2014/06/30	A1	A2+	2014/11/28
롯데제과	정기평가	2014/06/30	A1	A1	2014/11/27
신세계	정기평가	2014/06/30	A1	A1	2014/11/27

 

 

신용등급의 평가요소

기업어음의 신용등급 평가는 어음발행기업의 단기상환능력을 분석하여 등급화 하는 것이다. 신용등급 결정에 고려되는 평가요소로는 회사채 신용평가와 유사하게 평가대상기업의 경영관리능력, 계열기업에 대한 분석, 산업분석, 평가대상기업의 사업 및 재무분석의 결과가 고려되며, 또한 단기지급능력에 초점을 둔 여러 비율분석과 현금흐름분석이 중요시 된다.

 

 

 

 

재무정보를 이용한 신용등급 예측

 

Peavy and Edgar(1984)는 미국 최대의 CP딜러인 골드만삭스사가 1980년에 평가한 244개의 기업어음을 표본으로 하여 판별분석을 실시하였다.

 

일차적으로 기업의 유동성, 재무레버리지, 이자지급능력, 수익성, 활동성 및 기업규모와 관련된 31개의 설명변수를 고려하였는데, 단계적 변수선정방법을 사용하여 최종적으로는 총자산, 장기차입부채/투하자본, 매출액/현금, 매출채권/총자산, 순이익/총자산, 매출액/총자산의 6개 변수가 선정되었다.

 

판별분석모형을 사용하여 분석한 결과, 검증표본에 대한 예측정확도는 63.1%로 나타났는데, 등급별 예측결과는 아래 표에 제시되어 있다.

 

[기업어음 신용등급의 예측결과: Peavy and Edgar(1984)]

실제 등급	예측된 등급				합 계	예측정확도 (%)
	A	B	C	D
A	12	7	1	0	20	60.0
B	4	112	25	14	155	72.3
C	0	10	11	11	32	34.4
D	0	10	8	19	37	51.4
합 계	16	139	45	44	244	63.1

 

Peavy and Edgar가 사용한 재무변수 중에서 '매출액/현금'과 '매출채권/충자산'의 비율은 기업의 단기유동성에 대한 것인데, 이들 비율은 장기지급능력에 초점을 두는 회사채 등급예측모형에서는 중요한 변수로 여겨지지 않았다. 이와 같이 기업어음의 신용분석에서는 단기유동성을 측정하는 재무비율들도 중요한 역할을 하고 있다.

 

국내에서도 기업어음 신용등급 예측에 관한 연구가 수행된 바 있다. 신동령(1989)은 한국신용평가(주)가 평가한 107개의 기업어음을 표본으로 하여 등급예측 모형을 연구하였다. 전체 표본 중 71개는 추정표본으로 사용하고 나머지 36개를 검증표본으로 사용하였다.

 

설명변수로는 기존 연구에서 사용된 7개 변수(기업규모, 당좌비욜, 부채상환계수, 부채비율, 이자보상비율, 총자산이익률, 총자산순이익률의 변동계수)에 매출액증가율, 총자산회전율 및 주가수준을 추가하여 총 10개의 재무변수들을 1차적으로 선정하고, 이 중 신용등급 간에 유의한 차이를 보인 총자산, 부채상환계수, 총부채/총자산, 순이익/총자산, 순이익/총자산. 주가수준의 5개 변수를 사용하여 판별분석모형을 추정하였다.

 

판별분석을 한 결과, 기업의 규모가 크고 부채상환능력과 수익성이 양호할수록 그리고 주가수준이 높을수록 높은 신용등급이 부여되고 재무구조가 취약할수록 낮은 신용등급이 부여되는 것으로 추정되었다. 또한 추정된 모형을 36개의 검증표본에 적용한 결과 예측정확도가 69.4%인 것으로 제시되었다.

 

 

 

<신용위험 분석 _ 기업어음 신용위험분석>  자료출처: 재무제표분석과 가치평가(김권중)